Malgré la forte hausse des taux d'intérêt dans le monde entier, la conjoncture se révèle relativement stable. Mais cela pourrait être trompeur, préviennent les experts. Car la politique monétaire agit avec un certain retard. Qu'est-ce que cela signifie pour les différentes classes d'actifs ?
"Lorsque les banques centrales auront fait leur travail, les taux directeurs auront bien augmenté", explique Chris Iggo, CIO Core Investments chez AXA Investment Managers. Il résume les conséquences pour les différentes classes d'actifs. Aux États-Unis, par exemple, il voit des signes de ralentissement de la croissance du volume de crédit et de l'immobilier résidentiel, et il est convaincu que le service de la dette finira par devenir plus cher. La gravité de la situation dépendra surtout de l'inflation et de la réaction de la banque centrale américaine, la Fed. Les marchés se réjouiraient de tout signe, même minime, de la fin des hausses de taux. Mais en l'absence d'un tel signe, les cours des obligations d'entreprises et des actions ne semblent plus guère appropriés, prévient-il, d'autant plus que d'autres hausses de taux suivront probablement.
Les taux d'intérêt pourraient encore augmenter
La Fed a entre-temps relevé son taux directeur de 450 points de base et, selon le marché à terme, 75 points de base supplémentaires devraient suivre (situation au 8 mars 2023). En fait, la Fed a annoncé fin mars qu'elle augmenterait son taux directeur de 25 points de base supplémentaires. Iggo cite le portail Bankrate.com, qui écrit que le taux hypothécaire moyen à 30 ans est passé de 3% fin 2021 à 7% aujourd'hui. Le taux des billets de trésorerie à 90 jours hors secteur financier - un proxy pour le taux à court terme pertinent pour les entreprises - a augmenté de plus de 450 points de base en un peu plus d'un an. "Celui qui emprunte aujourd'hui aux États-Unis doit donc payer des taux d'intérêt beaucoup plus élevés, et ils pourraient encore augmenter", a déclaré Iggo.
Toutefois, avec sa dernière hausse de taux, la Fed a également communiqué que "some additional policy firming may be appropriate", c'est-à-dire qu'un nouveau resserrement des taux pourrait être nécessaire. C'est un changement dans la communication verbale de la Fed qui, jusqu'à présent, soulignait toujours que "ongoing increases in the target range will be appropriate", c'est-à-dire que des hausses seraient nécessaires. Iggo souligne qu'un resserrement trop important de la politique monétaire pourrait déclencher une récession, car le coût plus élevé des emprunts finirait par affaiblir la demande. La situation n'est pas différente dans la zone euro et en Grande-Bretagne.
Certains experts en investissement, comme ceux de Columbia Threadneedle Investments (voir notre blog du 'Datum'), communiquaient encore récemment : "Nous ne nous attendons pas à ce que la Banque centrale européenne relève les taux d'intérêt aussi fortement que le marché le prévoit et les cours des actions ont encore un potentiel de hausse". La BCE a toutefois relevé une nouvelle fois le taux directeur de 50 points de base à la mi-mars, le portant à 3,5%. D'autres hausses devraient suivre.
La demande de crédit s'affaiblit
Personne ne sait exactement avec quel retard la politique monétaire agit, dit Iggo. Mais souvent, cela prend du temps. D'après les expériences faites jusqu'à présent, il ne serait pas inhabituel que la plupart des choses arrivent encore. Il y a déjà des signes qui montrent que les taux d'intérêt plus élevés ont un effet. Selon la Fed, la demande de prêts hypothécaires a fortement diminué ; récemment, le nombre d'établissements de financement immobilier ayant signalé une demande élevée n'a jamais été aussi faible depuis la crise financière internationale. Les banques ont également resserré leurs conditions de crédit, tant pour les entreprises que pour les ménages. Près de la moitié des établissements feraient état de normes d'octroi plus strictes, d'un écart croissant entre le taux de crédit et le taux de refinancement et d'une demande nettement plus faible de crédits commerciaux et industriels. "Le resserrement du crédit a commencé et devrait s'accentuer", conclut Iggo.
L'immobilier est touché de plein fouet
"Les taux d'intérêt plus élevés découragent les emprunteurs", est convaincu Iggo. Les investissements et la consommation ralentiraient. La demande de prêts hypothécaires et l'activité de construction diminueraient. Actuellement, le nombre de permis de construire délivrés est inférieur de 30 % à celui du pic de fin 2021. On construit moins ; les investissements dans le logement reculent, tout comme l'emploi dans le secteur de la construction et la demande de biens durables liés à la construction. Mais ce n'est pas une catastrophe ; le ralentissement semble plutôt modéré par rapport aux phases de faiblesse précédentes : entre 2005 et 2009, le nombre de permis de construire a chuté de 78%, et à la fin des années 1980, ce chiffre était de 55%. Néanmoins, la hausse des taux d'intérêt n'a pas été sans conséquences pour le marché immobilier, prévient Iggo. Les prix des maisons ont également commencé à baisser.
Les crédits sont-ils sûrs ?
Iggo fait référence au début de doute sur les crédits. En effet, les spreads ne reflètent pas vraiment les risques conjoncturels jusqu'à présent - probablement aussi parce que les conséquences de la hausse des taux d'intérêt commencent seulement à se faire sentir. Mais pour certaines entreprises, la hausse des coûts d'emprunt est un problème. "Si davantage d'obligations sont dégradées et que les risques de défaillance augmentent dans le secteur du high yield, les spreads s'élargissent et les obligations d'entreprise se retrouvent dans le rouge", explique-t-il. Actuellement, la duration des spreads de l'indice américain des obligations d'entreprises est de près de sept ans. Si les spreads s'élargissaient de 100 points de base, les cours chuteraient de 7%. En cas de ralentissement, un nouvel élargissement est envisageable.
Les émetteurs d'obligations d'entreprise doivent offrir davantage
Les coûts d'emprunt augmentent lentement : le coupon moyen pondéré des titres américains investment grade a certes augmenté l'année dernière, mais peu, sait Iggo. Selon l'indice ICE Bank of America US Corporate (sans les banques), il se situe actuellement à 3,85% (situation au 8 mars 2023), après un plus bas de 3,65% à la fin de l'année dernière. A la veille de la pandémie, il était de 4%. En Europe, après des années de taux d'intérêt extrêmement bas, les titres investment grade atteignent à peine 1,8%. Les coupons des titres à revenu fixe n'augmentent pas lorsque les banques centrales relèvent leurs taux directeurs. Ce n'est que lorsqu'un émetteur doit se refinancer que le coût d'emprunt augmente. Sur le marché primaire, un émetteur européen typique d'obligations d'entreprise doit aujourd'hui offrir près de 4,5%. Pour certaines entreprises, la forte hausse des taux d'intérêt pourrait rendre le refinancement plus difficile.
Cela devrait donc se répercuter sur les bénéfices, les dividendes et donc sur le cours des actions.
Les obligations redeviennent moins chères
La plupart des obligations d'entreprises sont encore cotées nettement en dessous du pair, poursuit Iggo. Comme elles doivent être remboursées au pair à l'échéance, leur prix aura tendance à augmenter, ce qui soutiendra les revenus. En cas de récession, on spécule sur une baisse des taux directeurs, toujours attendue pour 2024. La courbe des taux est encore fortement inversée, mais tout assouplissement de la politique monétaire contribuera à une normalisation, ce qui est généralement une bonne chose pour les investisseurs en obligations.
Mais comme on s'attend d'abord à une nouvelle hausse des taux d'intérêt à court terme, les rendements à long terme ont également augmenté. Pour la première fois depuis novembre 2022, le rendement américain à dix ans est à nouveau supérieur à 4%. Les nouveaux placements semblent judicieux pour Iggo. Il part en effet du principe que les rendements obligataires oscilleront encore longtemps entre 3,5% et 4% ou ne s'écarteront que peu de cette fourchette.